Pénzügyi Szemle Online Blog

Egy hónapja félelem költözött a nemzetközi pénzpiacokra, a furcsa azonban az, hogy az olasz vagy spanyol kötvénypiacokról nem menekülnek a befektetők. Sőt.

Az elmúlt években - amikor az öreg kontinensen minden az eurózóna adósságválságáról szólt – a legkisebb piaci félelmek is vad zuhanásokat váltottak ki az ún. periféria országok kötvénypiacain, vagyis mélypontra küldték a spanyol, olasz, portugál vagy épp ír állampapírokat. A hozamok emelkedtek, a befektetők pánikoltak, a szakértők pedig azt számolgatták, hogy mikor válik fenntarthatatlanná az államadósság. Most ugyanakkor fordult a kocka, hiába okozott nemzetközi pénzpiaci pánikot a Fed monetáris szigorítása és a feltörekvő piacok megingása, az eurózóna perifériájának kötvénypiaca stabilabb, mint valaha. Az eredeti elemzés itt érhető el.

Banki mérlegekben lévő hazai állampapírok aránya

Ezek a kötvények ma már a béke szigetei, és nem hogy gyengültek volna a puskaporos januárban, hanem még erősödtek is. Ma a spanyol 10 éves állampapír hozama 3,7 százalékot, az olasz 3,8 százalékot mutat, ami fényévekre van a 2012-ben feljegyzett 7-8 százalékos csúcsoktól. De vajon kik vásárolják ezeket a korábban kockázatosnak ítélt állampapírokat, és legfőképp miért?

Az átlagos bank- és pénzügyi válság nyolc évig tart, Európának pedig igencsak iparkodnia kell, ha nem akar még ennél is több időt a krízis-zónában tölteni.

„Mikor lesz már végre vége ennek a válságnak?” - kérdezhetnénk teljes joggal így hat év után, a szomorú válasz azonban az, hogy teljesen normális és megszokott dolog a rendszerszintű bankválságok esetében, hogy 6-8 évig, sőt akár még sokkal tovább is eltartanak. Carmen M. Reinhart és Kenneth Rogoff, a Harvard professzorai egy friss tanulmányban összegyűjtötték a legutóbbi 100 bankválságot és azok hatásait, és levonták a következtetést: a mostani krízis a fejlett gazdaságokban még nagyon sokáig kitarthat, ha a gazdaságpolitikusok nem nyúlnak bátrabb válságkezelési eszközökhöz. Az eredeti tanulmány itt érhető el.

Részlet a legsúlyosabb bankválságokat közlő listából

(A táblázat oszlopai sorrendben: egy főre jutó GDP zuhanása %-ban, évek száma a csúcsról a mélypontig, évek száma a válság előtti GDP-maximum eléréséig, válság mélysége vagy Severity index, W-alakú recesszió volt-e az adott válság, 1-es értéknél igen.)

Az a fejlett európai ország nyer a legtöbbet a bevándorlással, ahol világnyelven beszélnek, az állami újraelosztás mértéke pedig alacsony. Ismét kiderül, hogy a legfőbb haszonélvezők a britek?

Korábbi posztjainkban több alkalommal is foglalkoztunk a bevándorlás kérdésével, és bemutattunk olyan kutatási eredményeket – a posztok elérhetők itt és itt -, melyek bizonyítják, hogy a fogadó országok a most még belátható időtávon jól járnak a bevándorlással (hogy mi lesz 50 vagy 100 év múlva, és milyen hatásai lesznek akkor a bevándorlásnak, arra vonatkozóan kevés a jó minőségű kutatás). Felmerül ugyanakkor a kérdés, hogy mitől függ az, hogy a bevándorlók épp melyik országot választják célpontként, a válaszból pedig kiderül, hogy bármennyire is a britek ellenkeznek a legjobban, igencsak kivételezett helyzetben vannak. Az eredeti elemzés itt érhető el.

Állami újraelosztás mértéke

Amiben a legtöbb kutató egyetért az EU-n belüli migráció kapcsán, az az, hogy a bevándorlók döntő többsége fiatal, munkavállalás céljából érkezik, vagyis a bevándorlás első számú motivációja nem a szociális rendszer igénybe vétele (vagyis a gazdag országon való élősködés, ahogyan azt a bevándorlás ellenzői szokták mondani).

A kínai gazdasági rendszerben sok furcsaság akad, ki hinné például, hogy a lakosság a jövedelmének mintegy 30 százalékát megtakarítja, szemben az OECD-átlag 5 százalékával. Mi az oka ennek a takarékosságnak?

Kínai kutatók egy tanulmányban erre a kérdésre keresték a választ, és arra a következtetésre jutottak, hogy elsősorban a demográfia, vagyis a kínai állam egy gyermeket támogató politikája a magas megtakarítási hányad oka. Tekintettel arra, hogy a megtakarítási hányad 1983 és 2011 között 10 százalékról emelkedett erre a 30 százalékra, amely időszak egybeesett az állam egy gyermeket támogató politikájának kibontakozásával, a következtetésben lehet is igazság. Az eredeti elemzés itt érhető el.

A 60 év felettiek fő bevételi forrása Kínában

A fenti grafikon azt mutatja, hogy a 60 felettiek legfőbb jövedelmi forrása hogyan oszlik meg a kínai társadalomban. Jól látható, hogy az idősek mintegy fele a családjától - gyermekeitől - kapja a legfőbb anyagi támogatást (Family support), miközben az elsősorban megtakarításból/nyugdíjból (Savings & pension) élők aránya mindössze 25,18 százalék. Az idősek 19,75 százalékának első számú bevételi forrása a munkajövedelme (Labor income), 5,19 százalékuk pedig egyéb fő bevétellel rendelkezik (Other sources).

Ha az állam a lakossági megtakarításokat becsatornázza hosszú távú állampapírokba, akkor az államadósság finanszírozhatósága még magasabb adósság/GDP mutató mellett is stabil maradhat.

Az elmúlt évek az államadósságokról szóltak, azok az országok, melyek fenntarthatatlan adóssággal rendelkeztek, rendre komoly bajba, sőt csődhöz közeli helyzetbe kerültek. A görögök a maguk 160 százalékos GDP/államadósság mutatójával jelentettek részleges csődöt, de ki kellett menteni a 140 százalékos Portugáliát és a 120 százalékos Írországot, és a 140 százalékos Olaszországot valamint a 90 százalékos Spanyolországot is csak erős jegybanki segítséggel lehetett a felszínen tartani. De akkor hogyan lehetséges, hogy a GDP 220 százalékára rúgó adósságot felmutató Japán (a hivatkozott adatok 2012-es értékek) vígan éli világát? A kérdésre adott válaszból mi magyarok is sokat tanulhatunk, sőt már tanultunk is. Az eredeti elemzés itt érhető el.

Japánban szó sincs adósságválságról, és bár vannak hangok, melyek szerint illene csökkenteni az eladósodottságot, a gazdaságpolitika inkább a további eladósodás és a gazdaságélénkítés céljából folytatott költekezés irányába halad (az államadósság 2014-ben elérheti a GDP 230 százalékát). Eközben a kötvénypiac stabil, a hozamok alacsonyak, nyoma sincs pániknak vagy összeomlásnak, mint ahogyan azt az eurózónában megszokhattuk. Mi a japánok titka?

A kényszerű török kamatemelés bebizonyította, hogy a fejlett piacokról megindult hozamemelkedés rövid úton bajba sodorja a feltörekvőket.

Komoly felfordulást okozott a török jegybank – teljesen váratlannak egyébként nem nevezhető – kamatemelése, ami ismét rávilágított: a soron következő évek a hozamemelkedésről, a pénzpumpák leállításáról és a korábbi ingyen pénz korszakának lezárásáról fognak szólni, ehhez az új világrendhez pedig mindenkinek alkalmazkodnia kell majd. Sajnos úgy tűnik, hogy a feltörekvő piacok különösen nehéz helyzetben találhatják magukat. Az eredeti elemzés itt érhető el.

Richard Cooper, a Harvard University professzora és Richard Dobbs, a McKinsey közgazdásza elemzésében hangsúlyozza, hogy a fejlett világ jegybankjai a válság első hullámait követően beindították a pénzpumpákat, és mindösszesen 4000 milliárd dollárnyi frissen nyomtatott pénzt pumpáltak a rendszerekbe.

Hogyan lehet eredményes egy jegybank, ha azok az adatok és előrejelzések, melyre alapozva a döntéseit meghozza, teljességgel bizonytalanok?

A jegybankokra általában mint az infláció felett őrködő intézményekre tekintünk – bár a válság alatt jó néhány plusz feladatot kaptak... –, vagyis a jegybank egyik alapvető célkitűzése az, hogy biztosítsa az árstabilitás elérését és fenntartását. Ezen célkitűzés elérésében a monetáris politika eszköztára van segítségére. Az, hogy egy jegybank mikor mit lép, mondjuk mikor emel kamatot, többnyire az előrejelzéseitől függ, vagyis attól, hogy a rendelkezésre álló adatok alapján a jegybanki szakértők milyen folyamatokra számítanak például az infláció alakulásában. Felmerül azonban a kérdés, hogy mi van akkor, ha a jegybankár olyan adatok alapján hozza meg a döntéseit, melyek előrejelzése teljes mértékben lehetetlen. Az eredeti elemzés itt érhető el.

Ember legyen a talpán, aki azt az adatot – CDS-felár – eredményesen előre jelzi

Hogy is néz ki a folyamat?

-  A jegybak szeretné elérni mondjuk a 3,0 százalékos inflációt.

-  A jegybank rendelkezik egy előrejelzéssel az infláció várható alakulását illetően.

-  Ha a várakozása alapján 3,0 százaléknál magasabb inflációt lát, akkor szigorít a monetáris politikán, ha alacsonyabbat, akkor élénkít.

-  Ezekhez az előrejelzésekhez rendelkezik egy bonyolult modellel, melybe mindent beletáplál: azt, hogy hogyan alakulhat a forint árfolyama, a magyar CDS, a kötvényhozamok, az alapanyagárak, a benzinár, és még sok minden más...

És itt jön a képbe egy friss kutatás, amely kimutatja, hogy a jegybank által használt kiinduló adatok döntő többsége teljes mértékben kiszámíthatatlanul mozog, ezeket az adatokat nem lehet előre jelezni. Ha el is találja valaki, hogy mondjuk hol fog állni a forint árfolyama, annak nem igaza van, hanem szerencséje...

Közgazdászok szerint ha kevesebb embernek lenne saját lakása, akkor jobban élnénk. Hogyan lehet ezt elérni? A németek megmutatják.

Korábbi posztjainkban - elérhető itt és itt - bemutattunk olyan kutatási eredményeket, melyek arra a következtetésre jutottak, hogy a magas munkanélküliség egyik oka a magas lakástulajdon-hányad. Miért? A saját lakás röghöz köti az embert, leköti a tőkéjét, elnyújtja a munkába járással töltött időt, ráadásul az ingatlanpiac néhány évtizedenként rendre összeomlik, maga alá temetve a lakástulajdonosok millióit. Elsőre furcsának tűnik ez az érvelés és a kutatási eredmény, tény ugyanakkor, hogy Európában a legalacsonyabb lakástulajdon-hányaddal rendelkező országok - lásd lenti táblázat - rendre gazdagok és sikeresek. A kérdés az, hogy mitől alakul ki az alacsony lakástulajdon-hányad, és ha ez ennyire jót tesz egy gazdaságnak, akkor hogyan lehet elérni ezt az állapotot? Az eredeti elemzés itt érhető el.

Lakástulajdon-hányad az egyes országokban (2004-es OECD-adatsor)

Magyar emberként még a felvetést is hajlamosak vagyunk lesöpörni az asztalról, érdemes azonban feltenni magunknak a kérdést: valóban elképzelhető, hogy ha országunk alacsonyabb lakástulajdon-hányaddal működne, akkor jobban élnénk? És ha a válasz igen, akkor hogyan lehetne elérni az alacsonyabb lakástulajdon-hányadot? Hogyan csinálják például a németek?

Az exportszektor, az oktatás és az infrastruktúra terén végrehajtott beruházásokkal és a hazai megtakarítások mozgósításával a válság alatt falnak ütköző Közép-Európa újra régi fényében tündökölhetne.

A válság előtt Közép-Európa nem csak hogy a kontinensen, de globálisan is kiemelkedő növekedést felmutató régió volt. A gazdasági bővülés átlagos tempója 4-5 százalék között mozgott, a termelékenység ugrásszerűen nőtt, az autóipar szárnyalt, a tőke pedig valósággal ömlött – évi 40 milliárd dolláros tempóban – a régióba. Aztán a válsággal valami megtört – a tőkeáramlás szinte leállt, a növekedés lelassult, a termelékenység növekedési üteme megtorpant -, sőt mára már oda jutottunk, hogy mint befektetési célpont, szinte kiesett a fókuszból. Nem kellene azonban sok ahhoz, hogy ismét sikersztorivá váljon a régió. Az eredeti elemzés itt érhető el.

Gazdasági növekedés, GDP/fő és összesített GDP a régióban

A McKinsey készített egy tanulmányt, melyben összeszedi a régió lehetőségeit, és tanácsokat ad arra vonatkozóan, hogy miként lehetne ismét globális szereplővé tenni Közép-Európát. Az első számú megállapítás minden bizonnyal az, hogy alapvetően semmi nem indokolja a korábbi státusz elvesztését, vagyis minden adott ahhoz, hogy a régió a válság előtti szinten bővüljön.

Azt mondják, hogy Kínának át kell állnia valamely más növekedési modellre, mert a mostani kifulladt. Miért is kellene?

Kína kapcsán évek óta megy a matek, hogy meddig lehet fenntartani az elmúlt 30 évre jellemző, évi átlag 10 százalékos gazdasági növekedést. Közgazdászok szerint tovább sem a növekedés tempója, sem a Kína által követett gazdasági modell nem fenntartható, és a befektetések és export által vezérelt rendszerről át kell állni egy belső fogyasztás által generált növekedésre. Másképp mondva, egy extenzív bővülésről át kell állni egy intenzív növekedésre, melynek motorja már nem a még több beruházás és a még nagyobb volumen, hanem a hatékonyság javítása. Pont, mint ahogy az USA-ban csinálják. Zhang Jun, a kínai Fudan University professzora azonban felteszi a kérdést: miért is kellene? Az eredeti elemzés itt érhető el.

A professzor szerint a nyugati közgazdászok egy súlyos tévedésre alapozva hozták meg ítéletüket. Úgy számolnak ugyanis, hogy a kínai növekedést most csakis az extenzív bővülés jellemzi, vagyis az évről-évre nagyobb megtermelt mennyiség, a még több infrastruktúra és gyár, a még több export. Ez ugyanakkor távoltól sem igaz. A kínai növekedést ugyanis éppen úgy hajtja a hatékonyságjavulás is, mint a fejlett gazdaságokat, sőt még sokkal jobban.